首先，继续关注“碳中和”主题以及钢铁、有色等行业机会 。在上游资源品方面，我们认为当前国内定价资源品种(钢铁/煤炭/铝)优于全球定价资源品(石化/基化)，此外，“碳中和”主题下，有色中的铝也具备供给端逻辑支撑和后续盈利弹性的释放 。  
然后，持续推荐关注资本开支逻辑下的制造 。一方面，受“补足海外供需缺口+企业全球市场份额提升+国内实现进口替代效应”三重因素拉动，国内上中游制造业实现量价齐升，盈利显著改善 。同时，4月政治局会议强调促进制造业投资，在信贷结构优化背景下，制造业扩表进程有望加快，可持续关注本轮制造业领域边际改善幅度更大的细分领域 。  
此外，我们看好设备制造领域下游2C端属性的细分品种，具备更大提价空间，在成本端涨价环境中拥有更强的成本传导能力 。2C模式和2B模式下的成本加成定价模式，以及竞争格局偏垄断和在下游原材料成本中占比偏低的设备类公司对上游涨价的传导能力较强 。  
最后，看好修复逻辑下具备较强成本传导和议价能力的消费龙头 。  
1.1、大势：震荡格局不变，博弈天平暂向分母端倾斜  
财报季后分子进入空窗期，新边际来自危机并存的分母端 。分子端暂时进入空窗期：一季报盈利高增，20个一级行业归母净利润同比增速的历史分位数(2010年至今)超80%，上游/中游周期、可选等大类行业增速均在300%以上 。但当前通胀顶部形态不定，中期视角下盈利优势的行业结构仍较为模糊，博弈重心转向分母是必然选择 。分母端约束暂放缓带来新的边际：市场原先预期2021Q2将是紧信用拐点斜率最大之时，但4月政治局会议重提“不急转弯”、新增“稳定预期” 。因此尽管3月社融与信贷增速双回落，但未来信用收紧节奏将较预期放缓、利率中枢抬升过程或将拉长，缓解市场担忧 。震荡格局下，结构性机会源于危机并存的分母 。  
分母的危与机：锚的不确定性 。当前分母端确实正在提供新的边际，但是更长来看方向上仍有分歧，分歧源于分母之锚的不确定性，锚定通胀还是增长？海外还是国内？美国方面，当前政策层淡化通胀、重心仍是经济增长 。目前美国经济修复不及预期，核心体现在4月美国非农就业新增及失业率数据 。但往后看通胀的持续以及对经济增长的逐渐乐观仍是悬顶之剑 。4月CRB综合指数均值同比增长46%，未来伴随“美国家庭计划”实施，通胀在供需不平衡下将进一步向下游传导 。国内方面，对通胀的容忍正在提升，重心亦是经济增长 。一方面政治局会议未提通胀，以及当前核心CPI与通胀表现仍较稳定 。另一方面是4月PMI超预期下滑，以及政治局“辩证看待一季度经济数据”、“经济基础不稳固”的强调 。复苏之路上，通胀与增长如影相随，锚在何处？过去在海外通胀，眼下在国内增长，未来仍将持续变化 。  
通胀风再起，推荐行业配置三部曲：续享碳中和，紧抓制造红利，此外可关注具备较强议价能力的消费类龙头 。行业层面，继续关注碳中和以及钢铁、有色等行业 。此外当前正步入制造中段，科技成长起点，关注国内进口替代+供需缺口持续+资本开支逻辑下的设备制造，此外可关注具备较强议价能力和成本传导能力的消费制造类龙头公司 。重点推荐：1)碳中和主题：钢铁(华菱钢铁) 。2)制造：工业设备(中钢国际)、专用设备(先导智能)、油服设备(中海油服) 。3)消费龙头：家电(海尔智家)、家居(欧派家居/顾家家居) 。  
1.2、看好国内定价且具备中长期逻辑的钢铁、煤炭及部分有色  
近期大宗商品涨价猛烈，但我们认为后续涨价空间及持续性或相对有限 。自2008年金融危机后，以油和铜为代表全球定价的大宗商品价格呈现一波三折的走势 。若将新冠疫情后经济修复阶段与金融危机冲击后进行类比，当前油价与铜价走势已接近第一阶段的向下拐点 。尽管后续伴随新增产能的边际放缓，铜油价格中枢大概率仍会上行，但从预期层面来看，当前市场对于“涨价”的理解或更多是“跟随式抬升”，短期空间相对有限 。这也构成当前时点上游资源品国内定价优于全球定价的前提 。

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